五因子资产定价模型及实证应用

本书以Fama-French 五因子模型贯穿全书，在分析Fama-French五因子模型在我国股市表现的基础上，以Fama-French五因子模型为主要的资产定价模型，研究了我国证券市场的流动性定价、IPOs长期表现和基金绩效等方面的问题。这些问题的研究对深入认识我国证券市场资产定价的内在机制、提高我国金融市场的定价效率、认清我国金融市场运行的规律和存在的问题、帮助投资者提高投资效率和优化投资理念等都有重要意义。本书的特色在于以我国证券市场为样本对Fama-French 五因子模型进行研究和应用，相应的创新之处和研究内容主要体现在以下几个方面。
首先，在全面分析规模、账面市值比、盈利和投资等因素与股票收益率关系的基础上，研究了Fama-French 五因子模型在我国股市的适用性。具体来说，在使用流通市值加权法构造5×5投资组合的基础上，运用时间序列回归分析、GRS检验和Fama-MacBeth两步法进行了全面研究。研究发现，Fama-French五因子模型在我国股市中是适用的，而且在表现上优于Fama-French三因子模型。与美国股市相比，我国股市的规模效应、账面市值比效应和投资效应与之相同，而盈利效应则与之相反，且这种效应特征主要集中在规模较小的股票中。在将样本进一步分成牛市样本和熊市样本的研究中，本书发现除规模效应外，账面市值比效应、盈利效应和投资效应在两个市场状态下的表现都相反；而检验Fama-French五因子模型在两个市场状态下的适用性时发现，其在两个市场状态下都是适用的，而且在熊市状态下表现得更好。
其次，在使用Amihud提出的非流动性测度及Kang和Zhang近期提出的改进的Amihud非流动性测度等作为流动性度量指标的基础上，将Fama-French五因子模型与CAPM模型、Fama-French三因子模型一起应用于流动性定价的研究。通过使用等权重法构建1×10投资组合，在研究我国股市平均收益中存在的流动性溢价、规模溢价、账面市值比溢价、盈利溢价和投资溢价的基础上，本书进一步研究了不同因子定价模型对这些溢价的解释能力。研究不仅发现，使用改进的Amihud非流动性测度可以得到比直接使用Amihud非流动性测度更显著的流动性溢价，而且发现CAPM模型、Fama-French三因子模型、Fama-French五因子模型和流动性扩展的CAPM模型都不能同时对这些溢价进行有效解释，但是使用Amihud非流动性测度构造的流动性因子扩展Fama-French五因子模型得到的六因子模型可以对它们进行有效解释。
再次，将Fama-French五因子模型及其拓展模型与CAPM模型、Fama-French三因子模型一起用于研究我国IPOs的长期表现，同时分析了公司规模、盈利能力、账面市值比和投资水平等因素与IPOs长期表现的关系。研究发现，除在使用总市值加权法的情况下例外之外，使用Fama-French五因子模型及其拓展模型得到的结论都与使用Fama-French三因子模型得到的结论相一致。在大部分情况下，公司规模与IPOs长期表现存在显著的负相关关系，盈利能力和账面市值比因素与IPOs长期表现存在显著的正相关关系，但在投资水平与IPOs长期表现之间不存在显著的相关关系。
最后，在以Fama-French五因子模型及其拓展出的Fama-French-Carhart六因子模型与CAPM模型、Fama-French三因子模型和Fama-French-Carhart四因子模型一起作为风险调整模型的基础上，使用Hoechle等近期提出的GCT回归模型对开放式基金绩效相关因素进行了分解。通过与固定效应模型进行的对比研究发现，在固定效应模型下历史绩效、规模、个人投资者占有比例三个基金特征与其半年期未来绩效的关系是显著且稳健的，而在GCT回归模型下只有规模和个人投资者占有比例两个基金特征与基金绩效的关系是显著且稳健的。在使用GCT回归模型的情况下，相比Fama-French-Carhart四因子模型，当使用Fama-French五因子模型和Fama-French-Carhart六因子模型时，资金净流入和费用率因素不再显著，而家族规模因素变得显著。
关键词：五因子模型　资产定价　流动性定价　IPOs长期表现　基金绩效